Morgan Stanley·BofA 위험자산 비중 축소 — 호르무즈 시나리오별 자산배분 전략

Morgan Stanley의 Serena Tang 팀은 멀티에셋 자산배분에서 결정적 전환을 단행했다. 유가 공급 차질을 배경으로 하방 리스크가 크게 확대되고, 대부분 시장에서 위험 대비 보상 구조가 비대칭적으로 변화함에 따라 글로벌 주식을 OW에서 EW로 하향했다.

핵심 논리: '비대칭적 결과 구조'

극단 시나리오의 확률이 일부라도 시장 가격에 반영될 경우, 멀티플 추가 디레이팅 + 스프레드 유의미한 확대가 불가피하다.

> *"수익 극대화는 언제나 중요한 목표이지만, 불확실성이 높은 환경에서는 기대손실을 최소화하는 것 또한 그에 못지않게 중요한 전략적 고려 요소"* — Morgan Stanley

자산군별 배분 권고:

지역별 주식 배분:

MS는 호르무즈 해협 상황을 3가지 시나리오로 분류하고, 각 경로에서의 밸류에이션, 변동성, 상관관계 변화를 체계적으로 분석했다.

시나리오별 브렌트유 가격 전망:

시나리오별 자산배분 전략:

핵심 시사점:

1. 1.밸류에이션: 긴장 완화 시 글로벌 주식 상승(↑), 실질 봉쇄 시 주식·IG·HY 모두 급락(↓↓). HY가 가장 큰 폭의 밸류에이션 하락
2. 2.변동성: 실질 봉쇄 시 전 자산군 변동성 급등(↑↑). 특히 HY·국채 변동성이 가장 큰 폭 상승
3. 3.상관관계: 실질 봉쇄 시 크로스에셋·지역간·주식-채권 상관관계 모두 급등 → 분산 투자 효과 소멸
4. 4.현금의 옵션 가치: 3가지 시나리오 중 2가지에서 현금 OW가 최적. 불확실성 국면에서 현금은 '옵션 프리미엄' 역할

1. 스태그플레이션 프레임워크

2. 재정적자 확대 리스크

3. 핵심 매크로 데이터 전망 (4월 첫째 주)

4. 파생상품 전략

BofA 파생상품팀은 내재 변동성과 실현 변동성 간 괴리가 큰 상황에서 롱 변동성 하방 헤지를 유지하되, 최근 긴장 완화 신호에 대응해 4월 VIX 풋 스프레드 추가를 권고.

MS US Equity의 Mike Wilson은 시장 표면 아래의 손상(damage under the surface)이 이미 충분히 진행되었다고 판단한다. 이는 Cross-Asset 팀의 방어적 전환과 대조적인 시각으로, 주목할 가치가 있다.

조정 막바지 근거 3가지:

② 러셀 3000의 50%+ 가 고점 대비 -20% 이상 지수 레벨은 -9%이지만, 개별 종목 기준으로는 이미 베어마켓 수준의 하락이 진행. 이는 시장이 컨센서스가 인식하는 것보다 훨씬 더 많은 리스크를 이미 반영했음을 시사.

③ 유가-실적 회귀 분석 유가와 실적이 역상관일 때의 회귀 분석에 따르면, 현재 유가 수준에 대한 실적 충격은 이미 시장에 반영. 경기침체를 제외한 회귀 모델은 Forward 12개월 EPS에 고단위 한 자릿수(high single digit %) 하방을 시사하나, 2028년으로의 실적 롤포워드가 이를 상쇄.

현재 vs 과거 유가 충격 비교:

금리 리스크 — 진짜 위험 변수:

S&P 7800 타겟 유지: 경기침체 회피 가정 하에 7800 달성 가능. 유가 고수준 유지 시 시간이 더 소요될 수 있으나, 6-12개월 기준 현재 밸류에이션에서 위험 대비 보상이 연초 대비 개선.

GEM Top 5 보유 종목 트렌드:

한국 주식의 절대·상대 비중이 분기 내 가장 크게 증가. 특히 반도체(SK하이닉스, 삼성전자)에 집중.

한국 리테일 유입 — 100퍼센타일 역신호:

밸류에이션 괴리 경고:

MSCI Korea의 12개월 Forward P/E는 8.2배로 10년 기준 7퍼센타일(저평가 영역)이나, Trailing P/B는 2.1배로 98퍼센타일(고평가 영역). 이 괴리는 컨센서스가 2026년 100%+ YoY 실적 성장을 전제하고 있음을 의미하며, 역사적으로 P/B와 P/E의 괴리가 클수록 중기 수익률이 약했다.

GEM Focus List 한국 종목:

시사점: 포지셔닝 자체만으로는 역행 신호가 아니지만, 높은 포지셔닝 + 펀더멘털 악화(ERB MoM 하락) 조합에서는 향후 수익률이 유의미하게 약화. 현재 한국은 높은 포지셔닝 + 극단적 리테일 유입이 동시에 나타나는 구간으로, 적절한 포지션 사이징과 하방 헤지가 필수적이다.

1. 자산배분 — 현금 + 국채 OW

MS의 현금 +8% 확대는 단순한 방어가 아니라, 호르무즈 시나리오의 불확실성 속에서 옵션 프리미엄을 확보하는 전략이다. 3가지 시나리오 중 2가지에서 현금 OW가 최적 배분이며, 과거 유가 충격 국면에서도 유효했던 전략.

• 현금 비중 수년 내 최고 수준으로 확대
• UST(미국 국채) OW — 주식과의 분산 효과 유효
• IG 크레딧 회피 — 낮은 convexity + AI Capex 발행 부담
• HY·EM 달러채 축소 — 스프레드 확대 리스크

3. 한국 — 포지셔닝 경고에 주의

• 리테일 유입 100퍼센타일 → 역사적 역행 신호
• 삼성전자·SK하이닉스 여전히 GEM OW Top 3
• P/B 98퍼센타일 vs P/E 7퍼센타일 → 실적 기대 과도
• 적절한 포지션 사이징과 하방 헤지 필수

4. 파생상품 — 롱 변동성 유지

• SPX 고정행사가 하방 헤지 유지 (내재 vs 실현 변동성 괴리)
• 4월 VIX 풋 스프레드 (긴장 완화 포지셔닝)
• MOVE Index 112 → 추가 상승 시 Fed 금융안정 대응 가능성

5. 핵심 모니터링 변수:

결론: 글로벌 IB들의 동시다발적 방어 전환은 유가 공급 차질의 비대칭 리스크를 반영한다. 그러나 MS US Equity 팀이 지적하듯 S&P 500의 표면 아래에서는 이미 상당한 조정이 진행되었고, Forward P/E 17% 압축은 과거 성장 우려 국면과 동일한 수준이다. 현재 최적 전략은 현금 로 옵션 가치를 확보하면서, 조정 막바지에서 Quality + Value 중심으로 점진적 재진입 기회를 모색하는 것이다. 4월 첫째 주 고용·소매판매·ISM 데이터와 10년물 4.50% 레벨이 다음 의사결정의 핵심 분기점이 될 것이다.